9月27日，本周初預(yù)熱的降準(zhǔn)降息正式落地，資本市場維持活躍，A股、港股漲幅分別接近1%和2%，離岸人民幣再度升破7，海外對沖基金的流入動能不減。

降準(zhǔn)降息迅速落地

央行決定，自9月27日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點(diǎn)（不含已執(zhí)行5%存款準(zhǔn)備金率的金融機(jī)構(gòu)）。本次下調(diào)后，金融機(jī)構(gòu)加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率約為6.6%。同時，央行公告表示，為加大貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度，支持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長，從9月27日起，公開市場7天期逆回購操作利率由此前的1.70%調(diào)整為1.50%。

高盛預(yù)計，今年第四季度將還有一次25BP的降準(zhǔn)，并維持對2025年進(jìn)一步降準(zhǔn)、降息的預(yù)測，預(yù)計2025年第一、三季度各降準(zhǔn)25BP，第二、四季度各降息10BP。

廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院資深研究員劉濤對記者表示，央行及時出臺降準(zhǔn)降息舉措具有四大意義：一是釋放長期流動性，本次降準(zhǔn)后，預(yù)計向金融市場提供長期流動性約1萬億元；二是有助于推動市場利率水平進(jìn)一步下降，在資金需求一定的情況下，降準(zhǔn)配合降息、下調(diào)中期借貸便利（MLF）利率、公開市場操作等其他貨幣政策工具運(yùn)用，能起到推動實(shí)際利率持續(xù)下行的作用；三是改善當(dāng)下銀行體系的負(fù)債狀況，有效緩解銀行的凈息差縮減的壓力，增強(qiáng)支持實(shí)體企業(yè)的信貸投放能力，更好為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)；四是向市場、向社會傳達(dá)了更加積極的政策信號，有助于提振各方信心，緩釋市場諸多潛在風(fēng)險壓力。

從降準(zhǔn)的空間來看，本次下調(diào)后，中型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為6.0%，大型銀行加權(quán)平均存款準(zhǔn)備金率為8.0%，均有較為充足的進(jìn)一步下調(diào)空間。

盡管利率降低、流動性提升，但人民幣匯率并未受此影響，不跌反漲，近期海外對沖基金大幅流入也或?qū)R率有提振作用。截至9月29日10:20，美元/離岸人民幣報6.9962，美元/在岸人民幣報7.0152。

貝萊德首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家宋宇對第一財經(jīng)表示：“美元走弱有助于推升人民幣，中國降息并不代表人民幣會走弱，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇改善的時候，人民幣就會傾向于上漲。反之亦然，若經(jīng)濟(jì)基本面或經(jīng)濟(jì)預(yù)期不佳，就算息差大也對匯率幫助不大?！?/p>

財政政策“跟進(jìn)”預(yù)期升溫

9月26日下午，中央政治局會議提出“要促進(jìn)房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)”，機(jī)構(gòu)人士認(rèn)為，這是政治局會議時隔多年后首度明確提出有關(guān)房地產(chǎn)市場運(yùn)行的政策要求，進(jìn)一步刺激市場沖高，上證綜指一舉突破3000點(diǎn)大關(guān)，當(dāng)日漲幅3.61%。

瑞銀亞洲經(jīng)濟(jì)研究主管及首席中國經(jīng)濟(jì)學(xué)家汪濤表示：“會議首次提出穩(wěn)定房地產(chǎn)市場，具體執(zhí)行情況將是關(guān)鍵，我們也未確信去庫存項(xiàng)目或融資即將發(fā)生重大調(diào)整，對開發(fā)商的信貸支持可能大幅加強(qiáng)?！?/p>

除了房地產(chǎn)市場，當(dāng)前，市場的焦點(diǎn)落在了未來有望推出的財政刺激之上。

汪濤對記者表示，政治局會議表達(dá)了明確的政策基調(diào)，包括 “逆周期財政政策”的必要性，這提高了市場對實(shí)質(zhì)性財政刺激的預(yù)期。

“我們估計上半年整體財政緊縮幅度約占GDP的0.4%，而3月人大會議隱含的年度財政擴(kuò)張為0.8%~1%。地方政府削減了一般支出，在財政收入減少、嚴(yán)控地方政府融資平臺債務(wù)的情況下，可能增加了拖欠企業(yè)的款項(xiàng)，并加強(qiáng)稅款征收，這都不利于經(jīng)濟(jì)。如果增發(fā)中央政府債券，用于支持消費(fèi)，以及緩解地方政府財政困難，將有助于在今年余下時間和2025年初穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長?！蓖魸Q。

宋宇表示，政策出臺的節(jié)奏非常關(guān)鍵。“10月的人大常委會會議較為關(guān)鍵。如果要追加國債發(fā)行、上調(diào)赤字率的話，則需要通過這一流程，未來需要財政發(fā)力來扭轉(zhuǎn)經(jīng)濟(jì)預(yù)期。”

法巴大中華區(qū)外匯、利率策略主管王菊也提及，財政跟進(jìn)將是關(guān)鍵。由于央行行長潘功勝特別提到需要“與積極的財政政策協(xié)調(diào)”，“我們認(rèn)為額外財政刺激的可能性增加。下一個關(guān)鍵的窗口將是10月底的人大常委會會議，屆時可能會批準(zhǔn)1萬億~2萬億元的額外國債發(fā)行，央行所提到的50BP降準(zhǔn)之外年內(nèi)25~50BP的再降準(zhǔn)空間可能旨在配合這一點(diǎn)；隨著國家發(fā)改委在9月19日推出一系列‘增量政策’，額外的國債可能作為資金來源。此外，也不排除潛在的國債收益用于增加主要商業(yè)銀行一級資本的可能性?！?!--NO_AD_1-->

海外對沖基金持續(xù)加倉中國股市

對沖基金這類聰明的資金或熱錢，往往最先對政策變化作出反應(yīng)。這次也不例外。

第一財經(jīng)在9月24日就報道，超低配中國資產(chǎn)的海外對沖基金開始涌入，一種害怕錯過上漲行情的情緒開始彌漫。

美資投行主經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)（Prime Book，PB）人士對第一財經(jīng)表示，中國股票的需求創(chuàng)紀(jì)錄。24日，中國股票在PB交易上的整體凈買入創(chuàng)下自2021年3月以來的單日最高，也是過去10年內(nèi)的第二高，幾乎完全由多頭買入推動。

25日，機(jī)構(gòu)表示繼續(xù)看到基金客戶對中國股票的買入需求。高盛表示，中國股票已連續(xù)8天在高盛PB業(yè)務(wù)（宏觀經(jīng)理、量化和和多策略管理人，即短期交易者）被買入，但傳統(tǒng)的長線投資者（long-only）仍沒有開始行動。這一群體可能會被迫增加倉位。

當(dāng)前，海外機(jī)構(gòu)對中國股票的配置處于歷史低位，這也導(dǎo)致此次加倉的勢頭猛烈。截至8月底，全球共同基金整體對中國股票的配置為5.1%，處于過去十年的第一個百分位，位于極低水平；從資產(chǎn)加權(quán)的角度來看，主動管理的共同基金對中國股票的配置仍比基準(zhǔn)低310個基點(diǎn)；在高盛PB業(yè)務(wù)上，中國股票的總倉位和凈倉位仍很低，分別處于5年回溯的第七和第14個百分位。對沖基金在最近的反彈之前對中國股票的配置不到7%，是近五年來的低點(diǎn)。

反彈將持續(xù)到什么時候？對此，高盛中國股票策略師劉勁津在報告中提及，在房地產(chǎn)市場的問題得到解決之前，中國股票可能仍是“短線交投標(biāo)的” 。雖然住房去庫存計劃的調(diào)整完善，可能適度改善一些地方政府在購買土地儲備和空置住宅時的融資條件，但迄今為止，國家支持和資本部署的總體力度似乎仍有欠缺。高盛估算，全國范圍內(nèi)過剩庫存的價值可能高達(dá)8萬億元。資本市場中長期復(fù)蘇的催化劑在于，市場需要對房地產(chǎn)紓困政策的規(guī)模（即通過再貸款或抵押補(bǔ)充貸款PSL計劃予以財政刺激）和有效性感到有信心，或者看到有跡象顯示當(dāng)前周期已臨近結(jié)束。

就短期而言，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，戰(zhàn)術(shù)性短線反彈可能尚未結(jié)束。高盛建議參與中國市場投資，直至指數(shù)估值向上重估至接近該機(jī)構(gòu)10.3倍的公允市盈率目標(biāo)（隱含上行空間11%）或反彈超過4月、5月的上一次短線高點(diǎn)（隱含上行空間14%）。摩根士丹利認(rèn)為，從技術(shù)上講，中國滬深300指數(shù)在短期內(nèi)可能還有大約10%的上漲空間。該機(jī)構(gòu)發(fā)布的研報表示，中國本周早些時候宣布的刺激措施“非常積極”，真正讓市場感到意外的是市場穩(wěn)定措施，這可以說是史無前例的。