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文/廣發(fā)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家郭磊
5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略呈分化態(tài)勢(shì)，六大口徑數(shù)據(jù)中，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資同比低于前值；服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、社零、出口同比高于前值；地產(chǎn)銷售同比略高于前值。如果簡單模擬月度GDP（方法論見2023年9月《如何對(duì)GDP進(jìn)行月度估算》），則5月為5.0%，高于前值的4.8%，低于一季度的5.3%。同時(shí)，由于5月綜合物價(jià)繼續(xù)回升，名義增長率應(yīng)高于4月和一季度。5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍相對(duì)平穩(wěn)，其中也有一些結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，后續(xù)政策依然值得期待。
整體看：5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略呈分化態(tài)勢(shì)5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)略呈分化態(tài)勢(shì)，六大口徑數(shù)據(jù)中，工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資同比低于前值；服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)、社零、出口同比高于前值；地產(chǎn)銷售同比略高于前值。如果簡單模擬月度GDP（方法論見2023年9月《如何對(duì)GDP進(jìn)行月度估算》），則5月為5.0%，高于前值的4.8%，低于一季度的5.3%。同時(shí)，由于5月綜合物價(jià)繼續(xù)回升，名義增長率應(yīng)高于4月和一季度。5月工業(yè)增加值同比5.6%，低于前值的6.7%。固定資產(chǎn)投資單月同比3.5%，低于前值的3.6%。5月社零同比3.7%，高于前值的2.3%。服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù)同比4.8%，高于前值的3.5%。出口同比7.6%，高于前值的1.5%；地產(chǎn)銷售單月同比-20.7%，略高于前值的-22.9%。5月CPI同比0.3%，持平前值；PPI同比-1.4%，高于前值的-2.5%。工業(yè)增加值5月同比5.6%，這一數(shù)字和我們基于高頻數(shù)據(jù)測算的結(jié)果一致。從環(huán)比來看，今年月度之間波動(dòng)較大，前5個(gè)月環(huán)比均值為0.46%，和去年下半年的0.47%大致相當(dāng)。傳統(tǒng)工業(yè)品中，水泥為代表的建筑業(yè)產(chǎn)品同比深度負(fù)增長，發(fā)電量增速偏低，有色產(chǎn)量增速較快；新興產(chǎn)品中，新能源汽車產(chǎn)量同比仍在33.6%的高位；太陽能電池同比14.8%。發(fā)電設(shè)備去年增速較高（年度28.5%），今年中樞已明顯下修，5月同比為4.9%。智能手機(jī)產(chǎn)量有所放緩，5月同比4.0%，低于前4個(gè)月的14.1%。工業(yè)增加值1-5月的環(huán)比季調(diào)值分別為0.87%、0.24%、-0.08%、0.97%、0.30%。其中1-2月屬于春節(jié)分布所帶來的環(huán)比波動(dòng)，3月明顯偏弱，4月恢復(fù)性增長，5月在4月高基數(shù)情況下的環(huán)比0.30%大致正常。從主要工業(yè)品來看，5月發(fā)電量同比2.3%（前值3.1%），水泥產(chǎn)量同比-8.2%（前值-8.6%），玻璃產(chǎn)量同比6.1%（前值3.7%），有色金屬產(chǎn)量同比7.4%（前值7.0%），原煤產(chǎn)量同比-0.8%（前值-2.9%），粗鋼產(chǎn)量同比2.7%（前值-7.2%）。新能源汽車產(chǎn)量同比33.6%（前值39.2%），太陽能電池產(chǎn)量同比14.8%（前值11.1%），發(fā)電設(shè)備產(chǎn)量同比4.9%（前值-6.5%），智能手機(jī)產(chǎn)量同比4.0%（前值7.0%）。社零5月同比3.7%，環(huán)比0.51%，均較4月好轉(zhuǎn)明顯。我們理解消費(fèi)真實(shí)的環(huán)比波動(dòng)不一定那么大，月度分布可能和今年4月工作日較多有關(guān)，這導(dǎo)致4月工業(yè)偏高、消費(fèi)偏低；5月正好相反。今年前5個(gè)月消費(fèi)累計(jì)增速為4.1%，中樞仍低，一則包含去年消費(fèi)修復(fù)形成的高基數(shù)；二則城鎮(zhèn)消費(fèi)增速明顯低于鄉(xiāng)村，可能和地產(chǎn)市場調(diào)整所帶來的資產(chǎn)負(fù)債表收斂有關(guān)。主要消費(fèi)品中，5月單月同比較高的是家電、通訊器材、體育娛樂用品、化妝品，其中家電可能包含以舊換新的影響， 商務(wù)部指出前5個(gè)月主要電商平臺(tái)家電以舊換新銷售額同比增長81.8%；體育娛樂用品屬于連續(xù)第二年高增長；增速較低的主要是汽車、建筑裝潢；煙酒類同比略低于前值；餐飲在去年高基數(shù)的基礎(chǔ)上亦增速一般。5月家電零售同比12.9%（前值4.5%）、通訊器材同比16.6%（前值13.3%）、體育娛樂用品同比20.2%（前值12.7%，去年同期14.3%）、化妝品同比18.7%（前值-2.7%）。5月汽車零售同比-4.4%（前值-5.6%）、建筑裝潢同比-4.5%（前值-4.5%）、煙酒類同比7.7%（前值8.4%）、餐飲收入同比5.0%（前值4.4%，去年同期35.1%）。5月城鎮(zhèn)社零同比增長3.7%，高于前值的2.1%，前5個(gè)月累計(jì)同比增長4.0%；農(nóng)村社零同比增長4.1%，高于前值的3.5%，前5個(gè)月累計(jì)同比增長4.7%。5月固定資產(chǎn)投資當(dāng)月同比增長3.5%，低于前值的3.6%；其中制造業(yè)投資當(dāng)月同比9.4%，高于前值的9.3%；大口徑基建投資同比3.8%，低于前值的5.9%；地產(chǎn)投資同比-11%，前值-10.5%。制造業(yè)投資的高增長與出口修復(fù)、庫存周期處于上行期、地方布局新產(chǎn)業(yè)積極性較高均有關(guān)系；和設(shè)備更新的政策也有關(guān)，前5個(gè)月設(shè)備工器具投資增速高達(dá)17.5%；基建投資反映的是前期偏低的開工，從財(cái)政節(jié)奏加快到基建投資完成額回升存在一定時(shí)滯，前期出來的5月中長期貸款亦預(yù)示了這一點(diǎn)；地產(chǎn)投資低位徘徊的狀況尚未有變化，仍待政策繼續(xù)疊加。整體來看，拖累固定資產(chǎn)投資的主要是地產(chǎn)投資。統(tǒng)計(jì)局指出，扣除房地產(chǎn)開發(fā)投資1-5月全國固定資產(chǎn)投資增長8.6%。基建投資月度有波動(dòng)，前5個(gè)月累計(jì)同比為6.7%。但從石油瀝青開工率、水泥產(chǎn)量等數(shù)據(jù)看，基建實(shí)物工作量有待于繼續(xù)改善。我們理解一季度較高的基建投資完成額增速（同比8.8%）可能更多體現(xiàn)的是資金下發(fā)、設(shè)備購置等環(huán)節(jié)的影響，而實(shí)物工作量略有滯后。制造業(yè)投資前5個(gè)月累計(jì)同比為9.6%，其中包含補(bǔ)庫存的影響（2023年12月-2024年4月庫存連續(xù)上行）、出口修復(fù)的影響（前5個(gè)月出口交貨值同比3.0%，去年全年-3.9%）、新產(chǎn)業(yè)投資的影響（前5個(gè)月高技術(shù)制造業(yè)投資同比10.4%），以及設(shè)備更新的影響（前5個(gè)月設(shè)備工器具投資同比17.5%）。其中銷售增速略高于前值，投資增速略低于前值。值得注意的是，統(tǒng)計(jì)局公布的70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)5月環(huán)比、同比降幅均較前值有所擴(kuò)大，價(jià)格下行背景下銷售投資均很難實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)。這意味著加大力度推動(dòng)庫存去化具有必要性和緊迫性。6月7號(hào)國常會(huì)亦強(qiáng)調(diào)“要充分認(rèn)識(shí)房地產(chǎn)市場供求關(guān)系的新變化，順應(yīng)人民群眾對(duì)優(yōu)質(zhì)住房的新期待，著力推動(dòng)已出臺(tái)政策措施落地見效，繼續(xù)研究儲(chǔ)備新的去庫存、穩(wěn)市場政策措施”。5月地產(chǎn)銷售面積當(dāng)月同比-20.7%（前值-22.9%）；銷售額當(dāng)月同比-26.4%（前值-30.4%）。5月地產(chǎn)投資當(dāng)月同比-11%（前值-10.5%）；其中新開工面積同比-22.8%（前值-13.9%）。5月房地產(chǎn)開發(fā)到位資金當(dāng)月同比-21.8%，前值-21.3%；其中，國內(nèi)貸款同比16.7%，前值-14.4%；自籌資金同比-8.6%，前值5.5%；定金及個(gè)人預(yù)收款同比-34.7%，前值-36.3%；個(gè)人按揭貸款同比-42.1%，前值-35.8%。70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格指數(shù)5月環(huán)比為-0.7%（前值-0.6%），5月同比為-4.3%（前值-3.5%）。5月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍相對(duì)平穩(wěn)，其中也有一些結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)。對(duì)于權(quán)益市場來說，可能存在的擔(dān)憂之一是地產(chǎn)數(shù)據(jù)仍在低位；二是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)環(huán)比尚可的背景下，逆周期政策是否會(huì)空間不足。和權(quán)益資產(chǎn)相似，生意社BPI（包含八大行業(yè)最具代表性的100種基礎(chǔ)原材料）在3月底-5月中旬經(jīng)歷一輪上行脈沖，5月下旬以來處于徘徊態(tài)勢(shì)之下，顯示對(duì)內(nèi)需定價(jià)商品來說，亦需要邊際上的定價(jià)力量。后續(xù)值得期待的線索有三：一是貨幣政策仍有空間，比如降準(zhǔn)和通過自律機(jī)制降低存款負(fù)債成本等；二是6月以來， 新增專項(xiàng)債發(fā)行有提速跡象，地方披露的新增專項(xiàng)債計(jì)劃發(fā)行規(guī)模較大；超長期國債亦密集發(fā)行；三是新一輪的地產(chǎn)政策仍在落地過程中。其中第三點(diǎn)尤為關(guān)鍵，地產(chǎn)政策效果的呈現(xiàn)一則決定著地產(chǎn)周期的中期見底預(yù)期，二則決定著M1周期底部，三則影響工業(yè)補(bǔ)庫周期斜率，并實(shí)質(zhì)性影響PPI的環(huán)比斜率。?責(zé)編丨丁開艷、蘭銀帆
初審丨徐蘭英
終審丨張偉
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